Commentaire de Marché Hebdomadaire

October 21, 2025

Accords conclus… ou pas  

La semaine dernière, le marché a connu une volatilité accrue, mais aussi un regain d'optimisme, porté par les accords conclus ou en cours. Sur le plan diplomatique, le cessez-le-feu entre Israël et le Hamas semble avoir donné au président Trump une certaine marge de manœuvre pour trouver des solutions à la guerre entre l'Ukraine et la Russie. Le président Trump a annoncé qu'il rencontrera à nouveau le président Poutine dans deux semaines à Budapest, après avoir rencontré le président Zelinski à la fin de la semaine dernière. L'utilisation potentielle de missiles à longue portée fournis par les États-Unis à l'Ukraine sera très certainement au centre des discussions et pourrait accroître la pression sur Poutine pour parvenir un accord.

Pendant ce temps, en France, le Premier ministre Sébastien Lecornu a survécu à deux motions de censure, en concluant un accord avec le Parti socialiste qui lui apporte son soutien en échange de la suspension de la réforme des retraites de 2023 - un prix élevé à payer pour maintenir le gouvernement et ouvrir les discussions budgétaires au Parlement. Les spreads du marché obligataire français par rapport aux Bunds ont reculé (passant d'un niveau élevé de 80 à environ 75), tandis que les actions françaises ont surperformé les actions européennes après avoir été à la traîne pendant quelques semaines. Le projet de budget prévoit un déficit de 4,7 % du PIB pour 2026, après un probable 5,4 % en 2025. Le budget prévoit 17 milliards d'euros de coupes dans les dépenses et 14 milliards d'euros de recettes supplémentaires grâce à l’augmentation des impôts. Les discussions à l'Assemblée ne faisant que commencer, nous nous attendons à de nombreux amendements au projet initial, avec un résultat plus probable proche de 5 %, un objectif toujours compatible avec les recommandations de l'UE, la France étant soumise à une procédure de déficit excessif pour converger vers 3 % à terme. Nous nous attendons à un débat « houleux » au cours des deux prochains mois.

S&P a abaissé la note de la France de AA- à A+, avec une perspective stable, en s'appuyant sur des arguments très similaires à ceux avancés par Fitch lorsqu'elle a récemment abaissé la note de crédit du pays. L'absence de stabilité politique remet en question la dynamique de la dette et la capacité de tout gouvernement à maintenir la trajectoire du déficit sur la voie de la réduction nécessaire. La suspension de la réforme des retraites de 2023 et la promesse de ne pas recourir au désormais tristement célèbre article 49.3 pour faire adopter le budget ont convaincu S&P de réduire la note de la France au rang de « A ».

Les législateurs allemands ont publié un projet de plan budgétaire révisé pour 2026, ainsi qu'un plan pluriannuel pour 2027-2029 après avoir reçu le soutien de la Commission européenne pour l'augmentation des dépenses d'infrastructure. Ce document diffère quelque peu des précédents. Si 2025 affiche une hausse par rapport à 2024, elle reste inférieure aux prévisions initiales, probablement en raison de retards de dépenses qui devraient être rattrapés en 2026, entraînant une augmentation des besoins de financement fédéraux. Cela n’a pas affecté les rendements des Bunds, qui ont suivi la tendance générale de la semaine - à savoir une baisse des rendements obligataires, compensant la volatilité accrue des actions et l’élargissement des spreads.^[1]

La plupart des gouvernements européens ayant déjà bien avancé leurs programmes de financement pour 2025, cette nouvelle ne devrait pas perturber le puissant rallye des Bunds pour l’instant. Mais elle pourrait ressurgir lors des discussions budgétaires et peser sur les marchés début 2026, lorsque les besoins de financement seront actualisés avec les budgets définitifs.

Les accords budgétaires ont été plus difficiles à conclure aux États-Unis, où le shutdown du gouvernement américain se poursuit sans qu'aucun progrès ne soit réalisé pour résoudre les divergences entre les partis politiques, ce qui semble satisfaire les marchés, convaincus que la baisse des dépenses publiques devrait entraîner une baisse des rendements obligataires. En effet, le président de la Réserve fédérale (Fed), Jerome Powell, a confirmé qu'une baisse de 25 points de base (pb) était une possibilité plausible pour la réunion prévue plus tard ce mois-ci, compte tenu des nouveaux signes indiquant que l'emploi semble fragile malgré l'absence de publication du rapport sur l'emploi. De nombreux autres membres du Comité fédéral de l'open market semblent s'aligner sur cette option.

Les tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine ont également refait surface. Après que la Chine a renforcé ses contrôles sur les exportations sur les terres rares (voir le graphique de la semaine) - matériaux essentiels à la construction navale américaine - le président Trump a menacé d'augmenter les droits de douane sur les importations chinoises aux États-Unis à 145 %. À la fin de la semaine, cependant, il a été annoncé que le président Trump et le président Xi se rencontreraient dans quelques semaines afin de réexaminer la question. Cet accord pourra-t-il à nouveau être négocié ?

Les spreads de crédit ont également été mis à l'épreuve aux États-Unis cette semaine par des événements de crédit réels. Alors que les marchés semblaient se remettre des défauts de septembre (chez le prêteur automobile subprime Tricolor et le fabricant de pièces automobiles First Brands), deux banques régionales américaines — Zions Bancorp et Western Alliance Bancorp — auraient signalé des fraudes liées à des prêts immobiliers commerciaux. Leurs actions ont chuté fortement, entraînant dans leur sillage d’autres banques régionales. Ces événements ont ravivé la crainte d’un épisode de crédit pouvant affecter le système bancaire américain, comme ce fut le cas avec Silicon Valley Bank. Comme cela se produit souvent lorsque la volatilité dépasse largement 20 sur l'indice VIX (notre indicateur de volatilité préféré), les spreads de crédit se sont élargis. Toutefois, la baisse des rendements obligataires a atténué les pertes hebdomadaires, tandis que de bons résultats trimestriels des grandes banques et entreprises américaines ont stabilisé les marchés du crédit.

Si les marchés se sont globalement redressés et stabilisés au cours de la semaine, un sentiment d'agitation et d'incertitude persiste, comme en témoigne la hausse fulgurante de près de 10 % du prix de l'or depuis le début du mois, qui a atteint 4 200 dollars l'once (même si ce prix a reculé vendredi, les marchés du crédit s'étant raffermis). Dans le même temps, la valeur du dollar américain est globalement stable, selon l'indice ICE DXY. La combinaison des achats des banques centrales et de la spéculation est susceptible de stimuler la demande de métaux précieux, en particulier l'or. Nous notons que le Bitcoin a connu une correction significative au cours des deux dernières semaines, malgré l'actualité concernant les banques régionales américaines. Plus que jamais, les métaux jouent un rôle de valeur refuge.

À venir : le Bureau of Labor Statistics doit publier le CPI américain de septembre le vendredi 24 octobre. L’inflation globale devrait augmenter de 0,4 % sur un mois, et l’indice de base de 0,3 %, plaçant l’inflation annuelle autour de 3,1 %. Bien que cette hausse ne soit pas négligeable, elle ne devrait pas remettre en cause les anticipations d’une baisse de taux en octobre mais pourrait en limiter l’ampleur à 25 points de base.

Le Japon doit nommer un nouveau Premier ministre lors de la session extraordinaire de la Diète Nationale (Congrès) le 21 octobre. Si la coalition LDP–Ishin se maintient, Mme Takaichi devrait être chargée de former rapidement un nouveau gouvernement.

Enfin, la Chine publiera ses chiffres de croissance du PIB pour le troisième trimestre au début de la semaine, le consensus anticipant un ralentissement à 4,5 % (contre 5,2 % auparavant), en raison de la faiblesse de la consommation et de l’investissement. Ces données précèderont le Quatrième Plénum, où le 15e plan quinquennal doit être discuté. Les indices PMI d’octobre seront publiés à la fin du mois, après un chiffre de septembre meilleur que prévu.

Graphique de la semaine : les terres rares dans le monde (par pays)

Source : Statista, données provenant de l'United States Geological Survey au 15 avril 2024. À des fins d’illustration uniquement.

Référence

[1] Freshfields, « Inside Infrastructure : Germany braces for the boom », 16 octobre 2025

 

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